Náš výhled pro výkonnost české ekonomiky byl v poslední době nezanedbatelně vylepšen a reálný růst HDP byl pro letošní rok zvýšen na 2,4 procenta a pro příští rok na 2,7 procenta. Změna letošního růstu jde zejména na vrub revizi dosavadních pozorování a lepší výkonnosti ke konci roku.
Změna pro příští rok však již odráží plány na zvýšení výdajů na obranu, které postrčí český průmysl. Naše aktuální prognóza nad zimní predikcí ČNB, přičemž současné oživení již ženou dva válce v motoru: spotřebitelská poptávka a oživující stavebnictví.
Meziroční růst mezd dosáhl na konci roku robustních 7,2 procenta a překonal očekávání ČNB, přičemž růst reálných mezd překonal tržní očekávání. Domácnosti tedy mohou v následujících čtvrtletích nadále pomáhat ekonomice svou útratou, neboť v agregátu se jejich rozpočtové omezení rozvolňuje.
Pohádka se šťastným koncem? Německá fiskální Sněhurka nevypadá zcela zdravě |
Napětí na trhu práce poněkud zmírnilo v důsledku propouštění v průmyslu, nicméně rozmach stavebnictví tyto ztráty pracovních míst částečně kompenzuje. Pakliže by se průmysl v dohledné době odrazil ode dna, jak se domníváme, stal by se nedostatek pracovních sil opět jednou z hlavních překážek hospodářské expanze, aniž by docházelo k utváření inflačních tlaků.
Inflace zůstane zvýšená: rýsují se dodatečná rizika
Zde se blížíme k měkkému místu srdce každého centrálního bankéře: inflace se v dohledné době zřejmě nevrátí zpět k cíli. Spíše se letos bude pohybovat v horní části tolerančního pásma, kdy tu a tam narazí na jeho horní hranici. Nad cílem zůstane nejspíše i nadále. Podle našeho odhadu dosáhne inflace v letošním roce v průměru 2,7 procenta a v příštím roce 2,4 procenta, což je nad zimní prognózou ČNB.
Vyšší růst spotřebitelských cen odhadujeme dokonce v podmínkách silnějšího kurzu koruny, neboť solidní spotřebitelské výdaje živí setrvačnost v dynamice cen služeb.
Česká ekonomika má našlápnuto ke zrychlující se expanzi, kterou podpoří spotřebitelské výdaje, oživení stavebnictví a pravděpodobně též zlepšení situace ve zpracovatelském průmyslu. Hospodářský růst přeruší dosavadní uvolnění trhu práce, což v následujících čtvrtletích podpoří všeobecný cenový růst.
Tyto dílky skládačky přitom sestavují příběh obnovené konvergence české ekonomiky k vyspělejším ekonomikám eurozóny, a to v segmentu cen, mezd i reálného růstu. Silnější výkonnost vůči eurozóně obratem v nadcházejících čtvrtletích podpoří kurz koruny vůči euru.
Dokončete dílo a hleďte kupředu
S tím, jak oživení české ekonomiky nabírá na síle, dochází dech současnému leitmotivu uvolňování měnové politiky. Domníváme se, že bankovní rada je v obecném nastavení pro dokončení práce na snižování sazeb. Nazrál čas prohlásit dohodnutou nominální sazbu za rovnovážnou, uzavřít kapitolu snižování sazeb a dívat se dopředu, co bude následovat.
Odhad mezery výstupu naznačuje, že tato se počátkem příštího roku dostane do neutrální pozice spolu s postupným zlepšováním potenciálního růstu české ekonomiky.
KLAUS: Němci ruší dluhovou brzdu. Proč ekonomové nekřičí? |
Jakmile se mezera výstupu dostane do kladných hodnot, ekonomika začne pociťovat širší nedostatek výrobních vstupů pro danou úroveň produkce, což vyústí v situaci výrazně příznivější pro cenové tlaky napříč ekonomickými segmenty. Analogickou situaci jsme pozorovali v roce 2017, kdy ekonomika razantně vstoupila do fáze přehřívání a v srpnu přišlo zvýšení úrokových sazeb.
Očekáváme tedy, že od poloviny příštího roku budou inflační tlaky sílit. Pro tento výhled existují další podpůrné prvky, které prozatím vycházejí z politické oblasti. Je to například obranný a infrastrukturní fond ve výši 500 miliard eur, který odsouhlasilo Německo, a to včetně určitého rozvolnění dluhové brzdy. Napříč českým politickým spektrem se rýsuje kritická shoda na tom, že výdaje na obranu by se měly zvýšit, možná až na úroveň kolem tří procent ekonomického výkonu.
Česká průmyslová základna má přitom ve zbrojním průmyslu značně lákavou nabídku, takže celoevropský sklon k vyšším výdajům na obranu znamená další impuls pro českou ekonomiku. To se již do jisté míry odráží v našem optimistickém výhledu.
A tak změna modu operandi ve smyslu zbraně místo aut, které jde ruku v ruce s evropským probuzením po třetím roce plnohodnotného válečného konfliktu, není pro českou ekonomickou výkonnost během následujících let vůbec špatnou zprávou.
Mene tekel: investice a produktivita zaostávají
Zpracovatelskému průmyslu, který je páteří české ekonomiky, se již nějakou dobu tak úplně nedaří. Odrazem je stagnující průmyslová výroba od roku 2018 a sporá investiční aktivita za během posledních dvou a půl let. Tato situace se může brzy změnit, neboť se domníváme, že to nejhorší má český průmysl za sebou. Důvěra podnikatelů v ekonomiku se v březnu zvýšila ve všech odvětvích, v průmyslu se zvýšila na nejvyšší hodnotu pozorovanou od října loňského roku.
Je zde nicméně stále hrozba začarovaného kruhu, kdy ekonomika nejprve dostatečně negeneruje investice, následně je nedokáže ani udržet, a končí hluboce podinvestovaná. To je případ Německa, nejdůležitějšího obchodního partnera Česka, kde fixní investice od roku 2019 klesají a nyní se nacházejí zhruba na úrovni roku 2016. Hodit na problém balík peněz je jedna věc. Jakým způsobem budou tyto zdroje využity, zda potečou do produktivních sektorů etc., je věc druhá.
Vyšší zadlužení je tedy jisté; vyšší ekonomická efektivita je zatím nejistá. Nicméně útraty, které nejsou doprovázeny potřebnými reformami, bývají úspěšné jen z části. Svým způsobem stačí počkat, neb stále platí: ignis aurum probat. Bohužel, ne všechny dodatečné fiskální výdaje, které se v Evropě připravují, budou využity efektivně, tedy nasměrovány do produktivních odvětví tak, aby se zvýšila produktivita práce.
Stagnující produktivita práce zůstává v Evropě otevřenou ranou. Při širším pohledu do vzdálenější minulosti a jisté míře zjednodušení je patrné, že česká a německá meliorace produktivity po dlouhou dobu držela krok s USA.
Vidíme období, kdy jedna předstihovala v dynamice růstu druhou, přičemž těžila z náskoku německého strojírenství na straně jedné, nebo byla poháněna intenzivním rozvojem internetu a informačních technologií v USA. Něco se však zjevně změnilo kolem roku 2019, kdy se růst produktivity práce v Německu zastavil a pro českou ekonomiku vyvanul o dva roky později.
Strategicky výhodné přistání na nižší hladině
Rovněž platí, že stran průmyslu se stále může leccos zvrtnout, neboť v evropském měřítku existuje mnoho strukturálních překážek. Například vysoká cena emisních povolenek, která vede k neúměrně vysokým cenám energií. Rostoucí administrativní náklady a hustá byrokracie, kterým podniky v Evropě čelí, rovněž v kontextu tvrdé globální konkurence nepomáhají. Při pohledu do budoucnosti přitom panuje ohledně řešení těchto obtíží značná nejistota.
V inciativě Evropské komise Compass nalezneme snad vše, co by mohlo být ekonomicky prospěšné. Proto jde obecné hodnocení ve směru, že tam není nic vysloveně špatně. Na druhou stranu chybí jasné priority a nastavení časových horizontů, které odlišují dobrý recept od přístupu pejsek a kočička vařili dort.
Překážky investičnímu apetitu a dynamičtější produktivitě práce představují pro evropské ekonomiky klíčový problém. Růst produktivity práce ve střednědobém horizontu umožňuje vyšší spotřebu kvalitnějšího zboží a služeb při přijatelném růstu celkové cenové hladiny.
Dostatečné investice, které pomohou návratu české ekonomiky k potenciálu, představují klíčovou složku při určení, kam by ČNB měla zaparkovat úrokovou sazbu pro příští rok. Silnější ekonomická expanze, výhled přetrvávajícího napětí na trhu práce a pravděpodobnost dodatečných cenových tlaků naznačují, že 3,5 procenta je úroveň, o níž stojí za to uvažovat. A vskutku tomu tak je.
Na druhou stranu, ze strategického hlediska budoucí komunikace je vhodné moci prokázat, že bylo podniknuto vše pro dosažení adekvátní ekonomické expanze po několika promarněných letech. Proto si ku pomoci bereme Catona staršího: Ceterum censeo Carthaginem esse delendam.
Zaparkování základní sazby na 3,25 procenta je strategicky preferovanou variantou, která poskytuje příznivější výchozí pozici pro rozepsání další měnově-politické kapitoly. Této sazby bude pravděpodobně dosaženo na květnovém a srpnovému zasedání ČNB, kdy bude k dispozici plnohodnotná prognóza.
