Hlasování bylo jednoznačné: všech sedm členů bankovní rady bylo pro stabilitu repo sazby. Ostatně viceguvernérka Eva Zamrazilová v rozhovoru z předchozího týdne řekla nezvykle jasně, že snižování úrokových sazeb je „téměř jistě“ u konce, a jiný člen bankovní rady Jakub Seidler v podobně načasovaném rozhovoru zmínil, že je pro něj „aktuálně přirozenou volbou sazby ponechat beze změny“.
Samotné rozhodnutí se tedy obešlo bez překvapení. Některá zřetelná překvapení se ale skrývala v nové makroekonomické prognóze, jejíž základní parametry ČNB zveřejnila současně s tímto rozhodnutím (detaily dodala o den později). Tato prognóza, zpracovaná v druhé půlce července, se totiž od prognózy předchozí, zpracované v druhé půlce dubna a zveřejněné začátkem května, dost výrazně liší.
Z pohledu vývoje měnové politiky je klíčová zejména změna výhledu úrokových sazeb. Tady došlo k posunu směrem nahoru pro příští rok o 0,6 procentního bodu; obvyklá změna od prognózy k prognóze u této veličiny přitom bývá spíš třeba poloviční.
Co dál čekat od ČNB. Bude snížení úrokové sazby na dlouhou dobu poslední? |
Ohledně vývoje ekonomiky byla zvýšena prognóza růstu hrubého domácího produktu (HDP) o taktéž docela výrazných 0,5 procentního bodu (na 2,6 procenta). Kdyby nedošlo ke zvýšení budoucí dráhy úrokových sazeb (což je posun, který by měl stlačit vyhlídku vývoje HDP naopak směrem dolů), bylo by zvýšení prognózy HDP ještě výrazně větší.
Co přimělo experty k posunu náhledu?
V časovém intervalu mezi oběma prognózami se tedy muselo přihodit něco, co experty ČNB přimělo k výraznému posunu náhledu na vývoj české ekonomiky směrem nahoru, k většímu boomu. Co to bylo, jsme se dověděli na tradičním setkání vybraných zástupců ČNB s vnějšími makroekonomickými analytiky den po rozhodnutí.
U HDP byl významným impulzem pozorovaný velmi slušný první půlrok. Vliv celosvětového frenetického předzásobení v očekávání Trumpových cel pokládají experti ČNB za malý, takže onen dosavadní letošní velmi slušný vývoj se podle nich dá pokládat za užitečné vodítko i pro druhou půlku roku.
Pro příští rok pak ČNB v důsledku zvýšení prognózy růstu mezd (na 5,5 procenta) posílila svou představu o tom, jak české ekonomice pomůže nákupní chuť českých domácností. Co se týče úrokových sazeb, prognóza ČNB teď natvrdo obsahuje některé ve směru vyšších sazeb působící faktory, které experti centrální banky traktovali v předchozích prognózách jen jako rizika.
Jde například o posun „neutrální“ úrokové sazby v eurozóně směrem dolů (tamní aktuální nastavení skutečných úrokových sazeb se tím pádem jeví jako relativně přísnější, a tedy musejí být do budoucna přísněji nastaveny i sazby české, aby nevznikl přílišný tlak na korunu).
Dalším důvodem pro vyšší výhled úrokových sazeb je posun očekávaného vývoje české fiskální politiky směrem k vyšším deficitům. (Ochota překlopit v jednom balíku tyto a ještě některé další proinflační úvahy z pozice pouhých zvažovaných rizik do pozice faktických předpokladů prognózy se zdá být trochu nečekaná. Přispět tady mohla i personální změna, k níž začátkem června došlo na postu šéfa sekce měnové – tedy útvaru, který prognózu připravuje.)
Na fakticky očekávaný vývoj měnové politiky v nejbližších čtvrtletích uvedená změna prognózy ČNB ale velký dopad nemá. Z komunikace bankovní rady v posledních měsících totiž bylo zřejmé, že dubnovou prognózou naznačovaný pokles repo sazby (v roce 2026 měla mít průměrnou hodnotu pouhých 2,7 procent) pokládala většina členů rady za příliš prudký, ne-li zcela nežádoucí.
Jinak řečeno, prognóza teď výrazně líp odpovídá komunikaci bankovní rady. Dosažení většího souladu prognózy s tím, jak vidí budoucnost bankovní rada, je určitě posunem k lepšímu. Komunikace centrální banky by díky tomu měla napříště být srozumitelnější – byť i teď prognóza naznačuje pro letošní druhý půlrok přechodný pokles sazeb, se kterým ale mnozí bankovní radní (soudě podle jejich nedávných vyjádření) spíš nepočítají.
Zatímco tedy zvýšení prognózy úrokových sazeb pro rok 2026 velkým překvapením pro trhy nebylo, vývoj prognózovaný pro konec příštího roku a pro rok 2027 už leckoho poněkud zaskočil. Nová prognóza totiž naznačuje nikoliv pozvolné „dosednutí“ repo sazby na konečnou hladinu někde kolem 3,00 – 3,25 procent (jak většina pozorovatelů ČNB dosud předpokládala), nýbrž zvýšení sazby, a to do blízkosti dnešních úrovní.
Politická sféra má strach
Důležitým důvodem pro toto signalizované zvyšování sazeb od konce roku 2026 je vpředhledící příprava měnové politiky na dění v roce 2027. ČNB totiž předpokládá, že se vládě Česka a případných dalších „zemí-potížistů“ nepodaří v Bruselu prosadit, aby bylo zastaveno nebo odloženo spuštění systému emisních povolenek ETS2 načasované právě na přespříští rok.
Centrálněbankovní experti tak byli nuceni pro účely sestavení prognózy udělat odhad toho, jak velký bude dopad ETS2 do cen. Vyšlo jim, že celkové zvýšení spotřebitelské inflace v prvním roce fungování ETS2 by mohlo činit přes polovinu procentního bodu. Pokud bude mít ETS2 takovýto dopad do cen, není divu, že z něj má politická sféra strach.
