Paul Woolley založil v roce 2007 při prestižní Londýnské škole ekonomie a politických věd Institut pro výzkum nefunkčnosti kapitálových trhů.
Dnes objíždí státníky a velké investiční fondy a přesvědčuje je, aby přispěli k tomu, že trhy znovu začnou plnit svou roli veřejné služby.
* LN Co se dnes vlastně děje na finančních a kapitálových trzích a proč nefungují, jak by měly?
Je mimořádně důležité, aby všem došlo, že finančnictví a bankovnictví dnes neplní svou roli. Jsou přehnaně nafouknuté a nestabilní a jako takové znamenají pro společnost obrovské náklady. Jestliže nebude tenhle problém včas a správně pojmenován, octneme se na šikmé ploše, která může znamenat konec kapitalismu, jak jej známe.
* LN Hodně lidí dnes na bankéře a finančníky nadává. Jiní je brání a říkají, že viníky všeho toho, co se dnes děje, je potřeba hledat mezi námi, jejich klienty. Tlačíme bankéře k tomu, aby naše peníze co nejrychleji a nejvíc rozmnožili, a tím je nutíme riskovat...
Jakkoliv divně to může znít, já bankéře z ničeho neobviňuji. Akademici nás učili, že kapitálové trhy samy zajistí, že se peníze dostanou tam, kde jsou skutečně potřeba, protože jedině tam mají šanci vydělat. Jinými slovy, že je to jen a jen volný trh, co má šanci udržet se stabilní, a že dík fungujícímu konkurenčnímu prostřední nemůže mít někdo přehnaně vysoké zisky. Tyhle jednoduché principy se staly základním zákonem finančnictví a řídí se jimi všichni, včetně vlád, regulátorů a samotných bankéřů. Všichni se zkrátka řídí klasickou ekonomickou maximou, že když bude každý usilovat o co největší osobní zisk, zajistí to nejlepší výsledek všem. Podle tohoto pohledu na svět jsou obrovské zisky bankéřů jednoduše znamením toho, že dělají svou práci dobře. Mám na to úplně jiný názor. Podle mě velikost a výnosnost finančního sektoru jen potvrzuje, že nefunguje, jak by měl. Proto se svými výtkami mířím primárně na akademiky, ne na bankéře.
* LN Kdy jsme mohli pozorovat začátek toho všeho, o čem mluvíte? Nebyl takovým velkým vykřičníkem krach dot.com firem na přelomu tisíciletí?
Jde o zhruba posledních dvacet let, situace se neustále zhoršuje. Když tehdy splaskla bublina zvaná dot.com, západní centrální banky ve snaze zabránit krizi snížily úrokové sazby a držely je na nízké úrovni moc dlouho, což následně přivodilo realitní a dluhovou bublinu. Přesně ta samá věc s extrémně nízkými úrokovými sazbami se pořád opakuje a je tím, co je příčinou další a další série zničujících dopadů a krizí. Za všemi dnešními problémy stojí kombinace nestabilních kapitálových trhů a nešťastných reakcí na ně.
* LN Bylo správné zachraňovat velké bankovní instituce, kterým hrozil krach? Neměly se naopak nechat padnout, aby si z toho bankéři a finančníci odnesli alespoň nějakou lekci?
Světem financí se jako lavina šíří morální hazardérství. Finančníci se chovají jinak, když vědí, že vždycky sklidí plody úspěchu, ale nikdy doopravdy nezaplatí za to, když jejich spekulace nevyjdou. Manažeři hedge fondů berou za úspěšné obchody vysoké odměny, ale když jejich kšeftování nevyjde, zaplatí za to jejich klienti. Banky, jisté si vědomím, že jsou moc velké na to, aby padly – a i kdyby, že jim v nejhorším pomůže vláda –, dnes víc než kdy předtím hazardují s vklady svých klientů. Tím, kdo tratí nejvíc, je daňový poplatník. Řešením je nechat za to všechno zaplatit banky a finančníky. Když se začne tvořit bublina
* LN Byl jste sám dlouho součástí světa finančních spekulací, co vás přimělo změnit dres?
Po celou svou kariéru jsem se vášnivě zaobíral otázkami spojenými s funkčností finančních trhů. Konec konců, po většinu své kariéry manažera velkého fondu jsem byl vystaven problému s podhodnocováním nebo přeceňováním akcií a dalších aktiv. Zlom u mě nastal krachem dot.com firem, a to kvůli rozsahu machinací s cenami a následných škod, které to všechno napáchalo v celé ekonomice. Začal jsem se víc zajímat o příčiny, následky a zmírnění toho, čemu říkám „dysfunkce“. Hlavně jsem zjistil, že je potřeba najít lepší způsob, jak vyložit funkci kapitálových trhů, což znamená nahradit klasickou Teorii funkčních trhů teorií, která bude víc spjatá s realitou. To je výzva, která teď stojí přede mnou a mými kolegy z Londýnské školy ekonomie a politických věd a z Toulouské univerzity.
* LN Pojďme se chvíli bavit o tom, jakou roli by skutečně měly plnit finanční a kapitálové trhy. Většina lidí totiž nechápe, k čemu tam ve skutečnosti dochází. Když se pak něco stane, donese se k nim jen – hm, víte, za všechno můžou ty bubliny, to se prostě občas stává. Takže začněme těmi tak zvanými bublinami. Co to vlastně je?
Jádrem problému, který dnes trápí kapitálové trhy, jsou buď podhodnocování nebo naopak přeceňování aktiv, což v extrémních případech vede ke vzniku bublin a krizí. To, že se začíná tvořit bublina, předznamenává fakt, že ceny akcií vytvoří sílící momentum, dík němuž vzrostou hodně nad svou skutečnou hodnotu. Teorie funkčních trhů říká, že ceny vždy a za každých okolností odrážejí skutečnou hodnotu, a tudíž popírá, že by mohlo nastat něco jako momentum, a to přesto, že všechny důkazy svědčí proti. Alan Greenspan, bývalý šéf Federálního rezervního systému, odmítal, že existuje něco jako bubliny, a dodával, že i kdyby existovaly, nikdy nemůžete říct, že se právě teď vytvářejí.
* LN Vypadá to, jako by to tak zvané momentum hrálo klíčovou roli ve všem, co se děje. Jak se tomu vyhnout? Nebo lépe, jak minimalizovat jeho dopad?
Je to snazší, než byste si myslel. Momentum investic nebo taky následování trendů, jak se tomu jinak říká, to jsou především velké obraty – nakupování a prodej akcií v rychlém sledu. Proto je potřeba odradit velké fondy od toho, aby usilovaly o co největší obrat, a přesvědčit je, aby se soustředily na dlouhodobé zhodnocení svých investic. Pokud to neudělají dobrovolně, pak je můžete připravit o jejich daňové výhody, nebo na ně uvalíte novou daň, třeba z vyšších výnosů.
* LN Když už není kam investovat, abyste dosáhl slušných výnosů, vymýšlejí se nejrůznější inovace, tj. složité a málo průhledné modely investování. Představují i ty hrozbu?
Řeknu nejprve pár slov k fenoménu zvanému momentum, protože na finančních trzích hraje v poslední době opravdu klíčovou a přitom zničující roli. Společně s kolegy se snažíme ukázat hlavně to, jak se momentum dostává do systému oceňování aktiv. I tady nám může jako dobrý příklad posloužit krach dot.com firem. Byl jsem tehdy partnerem v brookerské firmě GMO v Bostonu a došli jsme k závěru, že se akcie dot.com firem hodně podhodnocují, a tak jsme jich v portfoliu měli jen málo. Když se začala tvořit bublina, naše portfolia začala prudce ztrácet v indexu S&P, tak od nás klienti stáhli své peníze a dali je manažerům, kteří investovali do akcií dot.com firem, což budilo zdání úspěchu. Tady na tom dobře vidíte, jak přispívá tvorbě bublin fakt, že investoři nechávají rozhodnutí na manažerech. Jakmile vznikne momentum, mnozí investoři prostě vzdají snahy hledat nejlepší obchody na trhu a následují trend. Až 90 % toho, co se dnes nazývá investicí, je ve skutečnosti jen a jen následování trendu, a to bez ohledu na to, jakou má dané aktivum skutečnou hodnotu.
* LN Je tedy potřeba trhy regulovat?
Regulace bude vždycky vést předem ztracenou bitvu, jinými slovy bude vždycky o krok pozadu. Bankéři se regulacím brání seč mohou a obcházejí je. I vlády se zdráhají zavést tvrdá regulační opatření například na výnosy bank ze strachu, že přijdou o náskok v konkurenceschopnosti na mezinárodních trzích. Věřím, že tím nejlepším způsobem, jak dosáhnout lepší funkčnosti a vyšší stability finančních trhů, je jít přes tak zvané obří fondy – tak jim říkám já a myslím tím velké, suverénní penzijní, ale i charitativní fondy po celém světě. To ty by měly změnit způsob, jakým investují, a zvláště pak změnit způsob, jakým delegují odpovědnost na manažery, ty tak zvané agenty, kteří za ně investují.
* LN Právě agenty neboli prostředníky zmiňujete i ve své studii. Vydělávají hodně peněz, ale otázkou je, jestli v zájmu svých klientů. Vaše odpověď zní: Většinou ne. Vycházíte při tom z vlastních zkušeností?
Mluvil jsem před chvílí o tom, jak klíčový problém představuje pro finanční instituce podhodnocování nebo naopak nadhodnocování aktiv. Skoro stejně tak velký problém jsou i prostředníci, kterými jsou banky, manažeři fondů nebo brookeři, jimž jejich postavení dovoluje ukrajovat z výnosů nepřiměřeně velké zisky. Teorie spojených nádob či přesněji teorie, že pomyslnou spravedlnost obstará konkurence, ve financích nefunguje, ostatně stejně jako v mnoha dalších odvětvích. Prostředníci mohou dosahovat obrovských zisků dík celému spektru nástrojů, jako je například složitost jejich produktů a s tím spojená nedostatečná průhlednost, morální hazardování a prostý fakt, že mají víc a lepší informace než jejich klienti a že každá z těchto stran má vlastně jiný zájem.
* LN Tvrdíte, že jde o akademický problém. Že zakopaný pes je v tom, co se dnes učí studenti ekonomie na školách. Co by si tedy měli ze školy odnést?
Je potřeba přepsat teorii, přičemž klíčové je si uvědomit, jak skutečnost, že se přenášejí kompetence na agenty, tj. prostředníky, ovlivňuje analýzy a předpovědi. Teorie funkčních trhů pomíjí přenášení kompetencí na agenty a to je chyba. Až bude do analýzy začleněn i vztah mezi klientem a prostředníkem, bude možné získat racionální vysvětlení jak chybného oceňování aktiv, tak i nepřiměřených zisků zprostředkovatelů. Nic víc než služba
* LN Dal jste dohromady manifest – jakýsi seznam regulí, které by měly přijmout jak obří fondy, tak zákonodárci. Jenže něco takového může fungovat jen tehdy, jestli se těmi regulemi budou řídit všichni. Jak je k tomu chcete dotlačit?
Řekl jsem už, že věřím, že existuje jen jediný způsob, jak dosáhnout toho, aby finanční trhy znovu plnily svou roli – přesvědčit obří fondy, které jsou konec konců jakýmisi strážci společenského blahobytu, aby změnily způsob, jakým investují. Sepsal jsem manifest regulí, kterými by se měly fondy řídit, aby vylepšily své individuální zisky, a to nezávisle na tom, jak se chovají ostatní hráči na trhu. Jestliže tuhle strategii přejme většina obřích fondů na celém světě, záhy zjistíme, že kapitálové trhy fungují efektivněji, finanční sektor se začne zmenšovat a nadměrné zisky bank a ostatních prostředníků začnou klesat. Finanční sektor začne být prospěšný globální ekonomice namísto toho, aby ji drsně brzdil. Manifest říká, aby se fondy soustředily na dlouhodobé investice a jasně si stanovily strop pro zisky; aby zároveň neplatily přestřelené odměny prostředníkům a neinvestovaly do složitých, neprůhledných produktů, které se běžně neobchodují, atd.
* LN Jste jediní, kdo prosazuje takové zásadní změny?
Minimálně ve dvou věcech jsme unikátní. Za prvé se snažíme dokázat, že je potřeba, aby teorie – při objasňování toho, jak se stanovují ceny aktiv a jak se dosahuje nadměrných zisků – zahrnovala i problém prostředníků. Za druhé jsme jediní, kdo spatřuje klíč k řešení v obřích fondech. Je potřeba si uvědomit ještě jednu věc: finanční sektor by měl plnit roli veřejné služby v tom smyslu, že přetavuje úspory do výnosných investic. To není nic jiného než služba, která se dá přirovnat k dodávání zemního plynu nebo elektřiny. Problém je v tom, že se finance rozrostly do obřích rozměrů, že se z nich stal největší a nejlépe placený „průmysl“. Základní snahou by tudíž mělo být zredukovat současnou velikost finančního sektoru na polovinu nebo dokonce třetinu jeho současného objemu.
* LN Jak úspěšný jste doposavad s vaší snahou něco změnit?
Jsou dvě měřítka úspěchu. Zaprvé: naše akademické studie jsou zatím přijímány kladně. Prezentovali jsme naše studie na většině velkých amerických a evropských univerzit a reakce na ně jsou povzbuzující. Co se doporučení pro zákonodárce týče, objíždíme s našimi návrhy vlády a regulátory po celém světě a oni je pomalu začínají brát na vědomí. To samé platí i o obřích fondech. Hubnoucí výnosy za poslední dekádu jim dělaly velké starosti, proto si rády vyslechnou, jak by se situace dala řešit.
***
Představujeme Paul Woolley (71) založil při prestižní Londýnské škole ekonomie a politických věd Institut pro studium funkčnosti kapitálových a finančních trhů (Woolley Centre for the Study of Capital Market Dysfunctionality). Má doktorát z ekonomie, v letech 1987 až 2006 šéfoval londýnské pobočce bostonské investiční firmy GMO. Dříve zastával post výkonného ředitele britské investiční banky Barings a později pracoval pro Mezinárodní měnový fond. V dobách, kdy šéfoval londýnské pobočce GMO, pomáhal fondům investovat v nejrůznějších koutech světa. Byl rovněž u vzniku prvního tzv. kvantitativního fondu, které vyhledávají optimální investice pomocí složitých matematických algoritmů. Do založení institutu, který nese jeho jméno a snaží se dokázat, že trhy nefungují, jak by měly, investoval ze svého čtyři miliony liber.
