* LN Je MMF barbarskou organizací, jak tvrdí Václav Klaus?
Žijeme ve velmi globalizovaném světě. Osud země nezáleží jen na tom, co dělá ona sama, ale snad ještě víc na chování ostatních. Proto potřebujeme mezinárodní instituce, které sladí, aby se země, které mají velký vliv na vývoj ve světě, chovaly zodpovědně. Globální instituce, jako je MMF, mají promýšlet globální strategie a upozorňovat na globální rizika.
* LN Uspěl fond při poslední krizi v téhle roli?
Fond by měl upozorňovat na rizika na finančních trzích. Aby mohl dobře radit v těžkých situacích, potřebuje ty nejlepší experty. Nesmíte se dívat na MMF jako na instituci, která zachraňuje půjčkami vlády, kterým se vymkly z rukou rozpočty.
* LN Aspoň v Evropě je teď fond považován za banku poslední záchrany před bankrotem, která si při půjčkách diktuje tvrdé podmínky.
V každém civilizovaném systému potřebujete mít bankéře poslední záchrany. Nesmíte si ale první pomoc plést s pomocí poslední.
* LN Jakou největší chybu politici v krizi udělali?
Byla to kombinace mnoha chyb. Pořád se všude vypráví, jak potřebujeme novou regulaci. Jenže ta regulace tady byla, jen ji prostě nikdo nevymáhal. Možná se rádoby nezávislí regulátoři báli politických tlaků a konfliktů. Nemá cenu se bavit o reformách v regulaci dřív, než se dohodneme, že ji budeme vymáhat. Je a bude tady zmatek. Máme globální finanční trhy, ale lokální regulace. Každá země žádá po finančnících něco jiného. Obávám se, že uvidíme hodně arbitráží. Regulace je potřeba sladit.
* LN Regulace je výsadním právem států. Odráží se v ní hodnoty, třeba odvaha a přístup k riziku. Francouzi to vždy budou vidět jinak než Britové.
No jistě. Vždycky je něco za něco. Buď se při kompromisu vzdáme části svých hodnot a budeme mít sladěnou regulaci a budeme schopni lépe čelit globálním krizím. Nebo si každý necháme svou představu se všemi riziky, které to rozdrobení přináší. Není potřeba se bavit o nějakých panevropských regulátorech. Na řadě věcí se dá dohodnout na širších fórech.
* LN Co se takto povedlo dohodnout?
Dobrým příkladem je třeba systém Basilej 3 pro kapitálovou přiměřenost bank. Každá země si je dává do svého práva, vymáhá a reguluje sama. Ale máte pravdu: dokud nemáte jednu vládu, nemůžete mít jednotná pravidla. Ekonomické zákonitosti ale platí pro všechny bez ohledu na hodnoty, které vyznáváte. Když k něčemu přímo vybízíte, nedivte se, že se tak lidé chovají. Teď se všichni snaží přísněji regulovat banky. Jenže hned jak se to spustí, tak se ty riskantní finanční operace přesunou do jiného, méně regulovaného sektoru.
* LN To už se děje. Třeba francouzská Crédit Agricole si riskantní řecké a španělské dluhopisy zaparkovala ve své pojišťovně, aby je nemusela přiznávat v zátěžových testech.
Musíte sladit pravidla ve všech branžích, jinak se vám spekulace s nepřiměřeným rizikem budou přesouvat z jedné do druhé.
* LN Ožívá ekonomika, nebo pokračuje krize další etapou?
Záleží na tom, co udělají politici. Zatím není jasné, kam směřujeme. Nejsem fatalista. Pořád si ještě můžeme vybrat další směr. Opravdu vážné obavy mám o státní dluhy, ty už se vymkly kontrole. Dluhy už jsou opravdu dost velké a některé země je stále zvyšují ve jménu stimulace ekonomiky. Finanční historie nám jasně ukazuje, že v zemích s vysokými rozpočtovými schodky a státními dluhy finančníci nepůjčují na soukromé investice. S vládou nikdo nemůže soutěžit. Firmy jsou předem poraženy a vytlačeny z úvěrového trhu. Na finančních trzích teď vidíme úplně nový fenomén. Trh žádá za pojištění státních dluhopisů proti krachu vyšší úroky než u firemních dluhopisů. Normálně to bývá úplně opačně.
* LN Měly by třeba penzijní fondy přestat kupovat státní dluhopisy, protože jsou příliš riskantní?
Evropské banky jsou velmi závislé na státních dluhopisech. Výrazně víc než americké. Dřív by to byla ukázka síly a stability. Jenže dnes jsou vládní dluhopisy riskantnější než firemní.
* LN Jsou v přímém ohrožení francouzské a německé banky, které mají desítky miliard ve vládních dluhopisech riskantních jižních zemí?
Mimochodem těm okrajovým ekonomikám eurozóny už se neříká PIGS (počáteční písmena Portugalska, Irska, Řecka a Španělska, pozn. red.) ale GIPSI. Přibylo další ohrožené I – Itálie. Státní dluhy se staly hodně riskantním obchodem. Časy, kdy byly penzijními fondy nebo pojišťovnami vnímány jako ty vůbec nejjistější investice, jsou pryč a těžko se v dohledné době vrátí. Vlády ztratily jako dlužníci svou výjimečnost bezpečí. Dnes je to stejné, jako když půjčíte firmě. To je velký problém.
* LN Čím je to tak riskantní?
Nedávno se mě na přednášce ptali, proč centrální banky tak masivně kupují firemní dluhopisy. Ještě před deseti lety držely jen vládní dluhopisy té nejvyšší kvality. Teď najednou vykupují dluhopisy zemí, které už jsou tak riskantní, že jim jsou investoři ochotni půjčit jen za velmi vysoký úrok. A ten je pro ně neúnosný. Centrální banky se tak vměšují do rozpočtové politiky, kam vůbec neměly vstoupit. Jedním z pilířů ekonomické stability je přece jasné oddělení měnové politiky, kterou dělá nezávislá centrální banka, a rozpočtové politiky, jež je výsadou vlády. Ve stabilních zemích si do svých kompetencí navzájem nemluví. Guvernér se nemíchá do rozpočtu a ministr financí do úrokových sazeb. Teď to padlo.
* LN Irsko nemělo skoro žádné státní dluhy. Mělo ale soukromé dluhy, a protože banky dnes žádný politik nenechá padnout, stát nutí daňové poplatníky, aby je zaplatili.
No a ptejte se, kde se ty obrovské soukromé dluhy v Irsku vzaly. Nafoukla se tam obrovská realitní bublina, která praská. Jistě, byla to rychle bohatnoucí ekonomika, kde chtěl mít každý hrozně rychle nový dům. A pak chtěl další a další. Banky si přestaly dávat pozor, jestli lidé budou schopni tak obrovské dluhy utáhnout i poté, co ekonomika podstatně zpomalí. Banky už před několika lety z prognóz viděly, že irská ekonomika zpomaluje. Měly ten úvěrový boom zastavit. Regulátoři je měli přinutit, aby tu expanzi tlumily. Nezvládnuté dluhy v Irsku mají řadu příčin.
* LN V prudce rozjeté ekonomice se úvěry tlumí zvýšením úroků. V Irsku je nic tlumit nemohlo, protože úroky stanovuje Evropská centrální banka hlavně pro potřeby Německa a Francie.
Bez nepřiměřeně nízkých úroků by se tam samozřejmě ta realitní bublina nikdy takhle nenafoukla. V Irsku to dosáhlo násobně větších rozměrů než v Británii nebo ve Spojených státech. Irsko v podstatě žilo bez měnové politiky. To nemohlo dopadnout dobře. Záporné úrokové sazby, s nimiž země žila, jsou velmi nebezpečné. Ty by si s výjimkou skutečně mimořádných situací žádná země neměla dovolit.
* LN Jak se jim může ubránit země eurozóny?
Úroky v eurozóně opravdu nikdy nebudou sedět všem zemím. To je podstata společné měny. Jsme uprostřed krize, všichni se ptají, co bude s eurem. Bude muset Řecko restrukturalizovat svůj státní dluh? Jak se ten chaos dá do pořádku? Trhy by si přály, aby Řecko a další předlužené země eurozóny přiznaly, že nejsou schopny splácet své závazky. Uvítaly by, kdyby tyto země restrukturalizovaly státní dluhy a přišly s něčím, jako byly Brady bondy (dluhopisy pojmenované po americkému ministrovi financí Nicholasi Bradym, za které ručila americká vláda, MMFa Světová banka, pozn. red.). Uvítaly by nové dluhopisy, které by byly garantované třeba solventnějšími zeměmi eurozóny nebo mezinárodními institucemi. To je řešení vítěz–vítěz. Věřitelé mají solidní záruku, že své peníze dostanou zpět, byť se zpožděním. A předlužené země se budou moci nadechnout a začít se sebou něco dělat. \Nedávno jsem byl ve Washingtonu na party u příležitosti výročí Brady bondů. Byl tam pan Brady a finančníci z Mexika, Polska a dalších zemí, které tehdy díky těmto dluhopisům dokázaly zvládnout své dluhy. Všichni se shodovali, že to byl úspěch.
* LN Proč byly úspěšné?
Protože to bylo k trhům přátelské řešení. To byl základ, který dnes evropští politici nechápou. Nemůžou ignorovat trhy, protože na nich jsou závislí. Je naivní myslet si, že nad trhy se dá vyhrát a získat převaha. Nesmysl. Nikdy se to nikomu z politiků nepovedlo. A nezapomeňte taky na to, že krize skončí. Trhy budete potřebovat ještě víc a není dobré, když budou vztahy poznamenané konflikty.
* LN Restrukturalizace dluhů je politicky korektní jméno pro státní bankrot. Mají politici nechat Řecko a spol. zkrachovat?
Evropští politici jsou z té představy hrozně nervózní. Bojí se, že se nákaza rozšíří do dalších zemí. Bojí se, že v těch zkratkách jako PIGS a GIPSI bude přibývat jedno písmeno za druhým. Politici udělají úplně všechno pro to, aby euro zachránili. Neviděl jsem jediný seriózní scénář, v němž by byli ochotni společnou měnu obětovat a připustit rozpad eurozóny. Budou se tomu bránit za jakoukoliv cenu. Obětují spoustu jiných věcí, jen aby euro zachránili.
* LN Pracoval jste s nobelistou Robertem Mundellem, autorem teorie optimálních měnových zón. Eurozóna jí podle něj není.
Jistě, ale evropští politici se eura prostě nechtějí vzdát. Němci udělají vše pro to, aby ho zachránili, přestože platí a ještě budou platit obrovské peníze za rozpočtové hříšníky. Přesto si tam nikdo z politiků netroufne říct: nikam to nevede, pojďme pryč z eurozóny.
* LN Dá se nějak přirozeně srovnat ekonomická nerovnováha? Čína nebo Německo spoří a mají přebytky, Amerika a jižní Evropa utrácejí a mají dluhy.
Čína je příležitost, ne hrozba. Mnoho politiků v Evropě i v Americe to bohužel ještě nepoznalo. Je to obrovský trh.
* LN To dobře vědí. Němci teď prosperují hlavně díky vývozu do Číny.
Byznysmeni tu příležitosti na rozdíl od politiků velmi dobře chápou. Když se teď v Evropě a v Americe lidé drží v útratách zpátky, jedinou možností je vyvážet do rychle rostoucí Asie. Není příliš produktivní poučovat Číňany, co mají dělat se svou měnou, kterou Američané i Evropané považují za podhodnocenou. Číňany přimějete víc utrácet jen tím, že jim pomůžete, aby se cítili dobře.
* LN Co se pro to dá udělat?
Politici se starají hlavně o to, aby měli dobrý pocit sami ze sebe, a neustále Číňanům radí, co mají dělat. Američané si myslí, že je tlakem zvenčí přinutí k silnější měně a tím si sami pomůžou z recese, protože jim budou schopni lépe konkurovat. Je to stejné jako se vztahy s trhy, i tady bude fungovat jen styl vítěz–vítěz.
* LN Jak navnadit Číňany, aby víc utráceli za americké a evropské věci?
Pomozte jim dát dohromady systém sociálního pojištění. Musíme jim říct: už vám nechceme kázat a poučovat vás. Nabízíme pomoc. Pokud potřebujete nějakou expertní radu, abyste si dali sociální pojištění dohromady, neváhejte říct. Pokud si chcete vybudovat vlastní kapitálový trh, pošleme vám naše nejlepší experty. Obě strany budou spokojené. Když si čínské rodiny budou moci kupovat tak jako Američané nebo Evropané akcie a spořit si na stáří do penzijního fondu, začnou i víc utrácet. Toho ale nedosáhnete politickými prohlášeními v novinách. Pokrok poznáte podle toho, když se zprávy o Číně přesunou z politických stránek novin na ekonomické.
* LN Jak se k větším útratám dají motivovat spořiví Němci?
To je jiný příběh než Čína. V Evropě spíš musíte motivovat ty rozhazovačné země jihu, aby začaly žít zodpovědně. Vlády tam konečně musí začít vládnout. Mnoho vlád rozpočty nemůže zvládnout, protože jejich předchůdci nasekali závazky, které jsou neudržitelné. Zdravotní systém, důchody, sociální dávky, všechno je ve schodcích. A bude ještě v horších. To je neudržitelné a každý soudný politik to musí přiznat. A říct lidem, jestli jim něco z toho sebere, nebo jim zvýší daně.
* LN Přiznání není tak těžké. To udělali i Řekové. Jak ale ty změny prosadit, když se miliony lidí bouří jako ve Francii, Itálii nebo v Řecku?
Neříkejte mi, že je něco neprosaditelné. Jsem ze země, kde se zdá být neprosaditelné skoro všechno – a najednou toho spousta šlo. Když stojíte čelem proti zdi, dokážete dříve nepředstavitelné věci.
* LN Dají se změny udělat jen ve vyhrocené atmosféře?
Lidem se musí bez lakování na růžovo říct, jak špatně na tom jsme.
* LN Proč tu pravdu neřeknou ratingové agentury a drží tak vysoko hodnocení zemí, ale i bank, které jsou na tom špatně?
Nechci být populista. Dnes je snadné trefovat se do ratingových agentur. Všechny banky mají ale přece vlastní analytická oddělení, která zkoumají a dobře vědí, jak na tom konkrétní země nebo banka jsou. Kdo platí ratingové agentury? Přece ti, kdo vydávají dluhopisy. Ne ti, kdo je kupují. Když chci brát vážně jejich hodnocení, musím si být opravdu jistý, že nejsou ani náznakem v konfliktu zájmů.
***
Teď vidíme nový fenomén. Trh žádá za pojištění státních dluhopisů proti krachu vyšší úroky než u firemních dluhopisů. Normálně to bývá úplně opačně.
STRATÉG JPMORGAN Jacob Aharon Frenkel * Izraelský ekonom a byznysmen je předsedou představenstva JPMorgan Chase. Na starosti má především mezinárodní strategie banky. * V letech 1991 a 2000 byl guvernérem izraelské centrální banky. Poté byl čtyři roky předsedou představenstva investiční banky Merrill Lynch. Pracoval i jako šéf výzkumu Mezinárodního měnového fondu. * Vystudoval ekonomii na Hebrejské a Chicagské univerzitě, kde také patnáct let přednášel. * Vede washingtonskou ekonomickou společnost Group of Thirty. Od roku 2007 je jedním z poradců izraelské biotechnologické firmy BrainStorm Cell Therapeutic.
