Nedávná ekonomická krize zaostřila hledáček médií na banky a ostatní finanční instituce. Hazardující bankéři, toxické hypoteční obligace, zlaté padáky... k čemu je nám takový riskantní finanční systém, ptají se mnozí? (Vloni v listopadu jsem na toto téma diskutoval v panelové diskuzi organizované týdeníkem Euro s viceguvernérem ČNB Mojmírem Hamplem a předsedou představenstva RSJ Liborem Winklerem.)
Ve zkratce: z dat vyplývá, že dobře fungující finanční systém zvyšuje výkonnost ekonomik a prosperitu lidí. Pokud však dobře nefunguje, což je případ posledních (minimálně) dvou desetiletí, může se finanční systém proměnit z hrdiny v padoucha. Přibližme obě tyto role.
Dvě funkce systému
Finanční systém má dvě hlavní funkce. Předně jde o propojení střadatelů a investorů, a to na dvou úrovních.
- První je od domácností směrem k firmám, což firmám umožnuje rozšiřovat výrobní kapacity a rychleji se rozvíjet.
- Druhá úroveň je v rámci životního cyklu jednotlivců, protože finanční systém umožňuje lidem přesunout spotřebu v čase.
Jak zobrazuje graf vpravo, lidé se v mládí většinou zadlužují, pak dluh splácejí, pak spoří na důchod a pak žijí z těchto úspor. To znamená, že jejich spotřeba (červená čára) se může odvíjet od jejich celoživotního příjmu, nikoli momentálního příjmu (modrá čára), a může tedy být rovnoměrněji rozložena v průběhu života. Zjednodušeně řečeno, nemusíme ve dvaceti živořit a v padesáti bezhlavě rozhazovat.
Druhou důležitou funkcí finančního systému je možnost rozložení (tzv. diverzifikace) rizika. To znamená „neklást všechna vejce do jednoho košíku“, ale snížit riziko investováním do různých typů aktiv. Když máte všechny své úspory ve formě hroudy zlata, čelíte nebezpečí, že se jeho hodnota dramaticky sníží. Když však držíte zároveň akcie, tak je riziko ztráty menší, protože jejich výnos mívá negativní vztah k ceně zlata (když jsou vyhlídky ekonomicky optimistické, tak většinou klesá cena zlata a roste cena akcií).
Výzkum ukazuje, že kvalitní finanční systém má pozitivní vliv na rozvoj ekonomiky. Je například zdokumentováno (viz graf nahoře), že rozvinutější finanční sektor vede k vyššímu HDP na osobu (vlevo) i k vyšší produktivitě (vpravo). To, že se nejedná pouze o korelaci, ale o příčinný vztah, je ukázáno v různých studiích.
Také je doloženo, že rozvinutější finanční sektor je doprovázen rovnoměrnějším rozdělením příjmů (viz například graf vpravo ze studie Mezinárodního měnového fondu ukazující vztah mezi počtem poboček bank – horizontální osa – a koeficientem nerovnoměrnosti – vertikální osa). Jinými slovy, představa, že z finančních trhů mají prospěch jen „bohatí“, je mýtus.
Z role hrdiny do role padoucha
Je zde však jedno velké ale. Dobré fungování finančního systému je klíčovou podmínkou pro jeho přínos společnosti. V opačném případě může nadělat více škody než užitku. A to byl případ v období před nedávnou finanční krizí. Finanční systém se ale bohužel v posledních desetiletích, a především v období 2001 až 2007, vzdálil od svého poslání. Fungoval stále více jako kasino.
To by samo o sobě ještě tak nevadilo, už americký prezident Theodore Roosevelt se v roce 1908 domníval, že z morálního hlediska není rozdíl mezi hazardem v kartách a na akciové burze. Problém v předkrizovém období však byl v tom, že mnoho finančních hráčů nehazardovalo se svými penězi, ale s penězi někoho jiného – bez jeho svolení.
Zadlužení finančního sektoru rostlo rapidně, mnohem rychlejším tempem, než rostly ekonomiky i než rostlo zadlužení vlád. Například (jak ukazuje graf vlevo převzatý z blogu na Financial Times) v USA a v Evropě se vyšplhalo z hodnoty kolem 50 procent HDP v roce 1995 na 110 procent HDP v roce 2007.
Vývoj cen nemovitostí.
To mělo přímou souvislost s nafouknutím jak internetové (dotcom) bubliny na konci devadesátých let minulého století, tak následné realitní bubliny před finanční krizí. V té se ceny nemovitostí (v reálném vyjádření, tedy očištěné o inflaci) zvýšily v mnoha zemích o 100 a více procent, jak ukazuje graf vpravo vytvořený s použitím aplikace od Economist.com (zde a zde rozebírám tento realitní boom detailněji).
Jaké byly zásadní příčiny těchto trendů? Existují dva hlavní názorové tábory.
- První z nich se domnívá, že se jednalo o selhání finančních trhů. Poukazují na hamižné bankéře, podcenění rizika investory, podivnou sekuritizaci hypoték, zkorumpované ratingové agentury, či neefektivní trhy.
- Druhý tábor argumentuje, že se jednalo v převážné míře o selhání státu. Tvrdí, že zdánlivě neracionální chování finančních institucí bylo způsobeno špatnými pobídkami, nesprávně nastavenými státní regulací a politikou. Například poukazují na státní garance velkých finančních institucí, takzvaný „příliš velká na bankrot“ (too-big-too-fail) problém. Ten vede finanční instituce k rizikovějšímu chování hraničícímu s hazardem v kasinu, protože případné ztráty jdou na vrub daňového poplatníka. Podobný efekt má pojištění bankovních vkladů státem.
To, že se ekonomové v tomto neshodnou, asi nejlépe dokumentuje fakt, že poslední Nobelova cena za ekonomii připadla jak Eugene Famovi, který je ve druhém táboře, tak Bobu Shillerovi, který je v táboře prvním. Pochopení hlubších příčin rizikového chování finančních institucí v mnohých zemích je však klíčové pro budoucnost. Je základem pro správné reformy finančního trhu a regulatorního rámce.
Z padoucha zpět hrdinou?
Prvním krokem je vysvětlit veřejnosti, že „zaručené“ tipy finančních expertů obvykle nevedou ke slibovaným ziskům. Jak ukázal Burton Malkiel ve své studii Náhodná procházka po Wall Street z roku 1973, a stovky následných analýz, pasivní investování do indexových fondů v průměru vede k vyššímu výnosu než časté změny portfolia s vidinou přechytračení trhu. Mládeži nepřístupné shrnutí argumentu z pohledu burzovního makléře ve filmu Vlk z Wall Street je zde (od času 1:30).
Méně kontroverzní je, že by systémově důležité finanční instituce měly platit za vládní záruky nebo alespoň vytvářet rezervní fondy, ze kterých by se případná státní záchrana financovala |
Druhým krokem je zajistit, aby ten, kdo chce přesto hrát ve finančním „kasinu“, hrál za svoje, nikoli na účet daňového poplatníka. Ekonomové navrhli v tomto ohledu mnoho zajímavých reforem. Jednou z nich je neumožnit finančním institucím, aby byly příliš velké na bankrot. Například Nassim Taleb, autor bestselleru Černá labuť (The Black Swan), navrhuje omezit platy v takových firmách na úroveň státních zaměstnanců. To by samozřejmě podněcovalo finanční instituce, aby svou velikostí nepřekročily mez, kdy by jejich kolaps mohl ohrozit stabilitu finančního systému. Méně kontroverzní je, že by systémově důležité finanční instituce měly platit za vládní záruky nebo alespoň vytvářet rezervní fondy, ze kterých by se případná státní záchrana financovala (což se již okrajově děje).
Dalším návrhem je návrat od systému bankovnictví částečných rezerv („fractional reserve system“), ve kterém je pouze malá část depozit kryta fyzickými penězi, ke stoprocentním rezervám. Výzkum ukazuje, že částečný rezervní systém, kde privátní banky mohou téměř bez omezení vytvářet peníze z ničeho, v kombinaci s výše zmíněnými státními garancemi, přispívá k nestabilitě ekonomik a vytváření bublin na trzích. V tomto směru prominentním návrhem je návrat k takzvanému Chicagskému plánu z třicátých let minulého století.
Všechna zmíněná opatření mají společný cíl: zajistit, aby finanční systém opět hrál pozitivní roli v rozvoji zemí a prosperitě jednotlivců. Tedy aby se převtělil z padoucha zpět do role hrdiny.
